Mua lúc giá lên, bán lúc giá xuống-Thời báo KTSG

Trong bài viết này, người viết muốn đề cập đến chiến lược đầu tư thuận xu thế (momentum strategy), một chiến lược đầu tư tiêu biểu cho các chiến lược khai thác tính thiếu hiệu quả của thị trường.

Chiến lược thuận xu thế là gì?

Chiến lược thuận xu thế dựa trên một ý tưởng cơ bản là giá cả trên thị trường sẽ di chuyển theo một xu thế nhất định (tăng/giảm) trong một khoảng thời gian tương đối kéo dài. Và điều này chỉ xảy ra trên thị trường thiếu tính hiệu quả (thị trường hoàn toàn hiệu quả thì giá cả sẽ di chuyển ngẫu nhiên, không có xu thế nhất định).

Như vậy, có nghĩa là trên một thị trường “chưa được hiệu quả”, nếu một cổ phiếu mới bắt đầu tăng giá, thì nó có thể sẽ kéo dài xu thế tăng giá trong một khoảng thời gian (theo các nghiên cứu ở nhiều nước về chiến lược thuận xu thế, khoảng thời gian này là vài tuần đến vài tháng).

Từ đó, người ta mới đề xuất ra chiến lược thuận xu thế căn bản: người ta tính tỷ suất sinh lợi trong quá khứ của các cổ phiếu (trong 1 tháng, hoặc 3 tháng, 6 tháng trước đó); sau đó, người ta sắp xếp các cổ phiếu này theo thứ tự giảm dần về tỷ suất sinh lợi trong quá khứ, và chia nhóm các cổ phiếu thành 5 hay 10 nhóm.

Các nhóm cổ phiếu đầu gọi là nhóm cổ phiếu “đang thắng” (giới đầu tư và học thuật nước ngoài gọi chúng là “winners”) là các cổ phiếu có tỷ suất sinh lợi cao nhất trong vài tháng gần đây, các cổ phiếu thuộc nhóm cuối gọi là nhóm “đang thua” (“losers”), là nhóm các cổ phiếu có tỷ suất sinh lợi thấp nhất trong thời gian gần đây. Và thế là nhà đầu tư sẽ bán khống các cổ phiếu thuộc nhóm “đang thua”, mua vào các cổ phiếu thuộc nhóm “đang thắng”.

Thời gian nắm giữ các cổ phiếu “đang thắng” là ngắn hạn, vài tuần hoặc vài tháng (thường thì thời gian nắm giữ bằng hoặc nhỏ hơn thời gian dùng để tính tỷ suất sinh lợi trong quá khứ. Ví dụ, nếu sắp xếp các cổ phiếu theo tỷ suất sinh lợi trong ba tháng trước đó, thì nên nắm giữ các cổ phiếu “đang thắng” trong khoảng thời gian tối đa là ba tháng tới).

Sau đó, nhà đầu tư sẽ tiến hành sắp xếp lại các cổ phiếu như đã làm, rồi lại mở danh mục mới. Đó là ý tưởng căn bản của chiến lược thuận xu thế, nó tương tự như ý tưởng: cổ phiếu mới đang tăng giá thì mua đi, nó sẽ còn tăng nhiều nữa đó!

Tỷ suất sinh lợi ra sao?

Bạn cho rằng ý tưởng này là điên rồ? Cổ phiếu đang tăng giá vùn vụt thì mới nằm trong nhóm “đang thắng”, mua vào là mua cổ phiếu mắc, trong khi cổ phiếu “đang thua” là thuộc loại hàng rẻ, có khả năng sẽ tăng trở lại. Như thế chiến lược này sẽ có tỷ suất sinh lợi tồi tệ. Thế nhưng, về cả thực tế, lẫn lý thuyết, kết quả là ngược lại.

Tỷ suất sinh lợi của chiến lược này cao hơn mức trung bình của thị trường được lý giải bởi nhiều nguyên nhân, nhiều trường phái, trong đó, trường phái đang giành ưu thế hiện nay (nhưng vẫn chưa vượt trội hẳn) là trường phái tài chính hành vi. Theo đó, người ta cho rằng khi nhà đầu tư hoặc là phản ứng thái quá (over-reaction) với tin tức, hoặc là phản ứng quá chậm (under-reaction) với tin tức, thì sẽ dẫn đến hiện tượng giá tăng, hay giảm kéo dài ở một số cổ phiếu.

Nếu nhà đầu tư phản ứng thái quá với tin tức thì họ đẩy giá lên cao mãi, vì họ kỳ vọng quá nhiều khi nhận được tin tốt. Ngược lại, nếu nhà đầu tư phản ứng quá chậm với tin tức, thì khi nhận ra cổ phiếu đang tốt lên, họ lại sợ rằng mình bị chậm chân, nên thay nhau đổ tiền vào thị trường, khiến cổ phiếu đang tăng giá lại tiếp tục tăng nữa. Dù như thế nào, điều đó cũng làm cho tỷ suất sinh lợi của chiến lược thuận xu thế cao hơn mức bình quân của thị trường.

Các biến tướng và khả năng ứng dụng vào Việt Nam

Ngày càng có nhiều biến tướng của chiến lược thuận xu thế ra đời, bao gồm việc sắp xếp các cổ phiếu không phải theo tỷ suất sinh lợi của từng cổ phiếu trong quá khứ, mà sắp xếp thành các nhóm cổ phiếu theo từng ngành, rồi với ngành có tỷ suất sinh lợi trong quá khứ cao thì mua một danh mục các cổ phiếu của ngành đó, ngành có tỷ suất thấp thì bán các cổ phiếu đó đi (chiến lược này có lẽ giống năm 2006 nhiều người đổ vào mua cổ phiếu ngân hàng vì cổ phiếu ngành này tăng giá quá ấn tượng).

Gần đây, có nhiều đề xuất như sắp xếp các cổ phiếu theo thứ tự giảm dần về tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách, rồi thậm chí là... theo mức gần với mức cao nhất trong 52 tuần rồi mua những cổ phiếu thuộc tốp đầu, bán những cổ phiếu tốp dưới (chiến lược phá cách kiểu này gây “sốc” cho không ít nhà nghiên cứu lẫn người sử dụng phân tích kỹ thuật vì mức cao nhất trong 52 tuần là một thông tin phổ biến, về mặt lý thuyết sẽ không gây ra phản ứng thái quá hay chậm phản ứng, mà còn có thể là mức cản tâm lý quan trọng khó vượt qua; nhưng điều trớ trêu là nó cho kết quả còn tốt hơn chiến lược thuận xu thế kiểu truyền thống tại thị trường Mỹ và Úc).

Một điều đáng lưu ý khi vận dụng chiến lược này vào Việt Nam là ở Việt Nam không cho bán khống, nên một nửa đóng góp vào thành công của chiến lược đến từ việc bán khống các cổ phiếu “đang thua” (các cổ phiếu này sẽ “tiếp tục thua”, và có tỷ suất sinh lợi âm, nên bán khống thì được một khoản lợi nhuận không nhỏ) sẽ không thể thực hiện được.

Nhưng một số nghiên cứu tại các thị trường mới nổi cho rằng, không cần nhất thiết bán khống cổ phiếu “đang thua”, mà chỉ cần mua vào các cổ phiếu “đang thắng” và nắm giữ chúng trong ngắn hạn (các nghiên cứu chỉ ra rằng khoảng thời gian từ 3 tuần đến tối đa 3 tháng là đem lại tỷ suất sinh lợi cao nhất cho chiến lược thuận xu thế), thì cũng có tỷ suất lợi nhuận cao rồi.

Như thế, có thể thiết kế một chiến lược thuận xu thế “kiểu Việt Nam” là sắp xếp các cổ phiếu theo thứ tự giảm dần về lợi nhuận trong quá khứ, rồi mua các cổ phiếu có lợi nhuận cao nhất trong quá khứ.

Nhưng liệu điều này có thể đem lại tỷ suất cao hay không? Ý kiến riêng của người viết là rất có thể tỷ suất sinh lợi sẽ cao, vì chúng ta có thể đã từng quan sát thấy nhiều giai đoạn mà các cổ phiếu Việt Nam tăng giá vùn vụt từ tháng này qua tháng khác, và các cổ phiếu tăng giá nhiều thì cứ “duy trì phong độ” cho một thời gian không ngắn.

Điều cuối cùng cần lưu ý là: so với các thị trường đã được nghiên cứu, Việt Nam có sự khác biệt đáng kể về chi phí giao dịch, tính thanh khoản, và tác động của nhà đầu tư nước ngoài tới thị trường.

Do đó, muốn biết chiến lược này hữu dụng tới mức nào đòi hỏi các nhà đầu tư, tổ chức nghiên cứu, các công ty chứng khoán tiến hành kiểm tra (back-test) lại chiến lược này, với những điều chỉnh cần thiết cho các khoản chi phí giao dịch, ảnh hưởng của tính thanh khoản, chia cổ tức và phát hành mới trước khi đem ứng dụng nó.

Điều đáng tiếc là trong khi rất nhiều thị trường (gồm cả Thái Lan, Malaysia và Trung Quốc ở gần ta) đều đã có nghiên cứu công bố về chiến lược này, thì ở Việt Nam dường như vẫn chưa có một kết quả nào được công bố chính thức.

* Tìm hướng đi riêng

Chiến lược thuận xu thế (momentum strategy) chỉ là một trong số các chiến lược để tận dụng tính bất hoàn hảo của thị trường, chúng ta còn có thể có nhiều chiến lược khác như chiến lược nghịch xu thế dài hạn (contrarian strategy), chiến lược kinh doanh khi có chia cổ tức/phát hành cổ phiếu mới, chiến lược dựa vào tỷ số bất thường (ratio anomalies)...

Chúng ta có thể kết hợp quy tắc của nhiều chiến lược khác nhau để tạo ra một bộ chiến lược và quy tắc giao dịch tốt nhất cho bản thân mình, giống như trong phân tích kỹ thuật, người ta tìm cách tạo ra các hệ thống giao dịch (trading system) riêng từ kết hợp các quy tắc giao dịch căn bản